12年来首次！中美利差倒挂，会引发人民币汇率贬值和资本外流吗？

历时12年，中美10年期国债收益率再现倒挂一事引发热议。

4月11日，早盘美国10年期国债收益率一度触及2.787%，高于中国10年期国债活跃券220003收益率。这也是自2010年以来，中美10年期国债利差首次出现倒挂。这也引发了部分投资人对于中美利差出现倒挂后，可能出现人民币汇率贬值及资本外流的担忧，甚至是进一步影响到我国货币政策走势。

那么，中美国债收益率利差倒挂的原因是什么？对我国又有哪些影响？

中美10年期国债收益率罕见倒挂

据了解，这也是自2010年6月以来，中美10年期国债利差首次出现倒挂。而对于本次倒挂，也有部分市场人士表示已有预期，此前，中美3年期国债收益率在3月25日出现倒挂，中美2年期国债收益率在4月1日出现倒挂。

对于近期中美利差快速收窄的原因，市场分析直指两国货币政策错位。中银证券全球首席经济学家管涛表示，美国正遭遇40年一遇的高通胀，而当前中国通胀水平温和，这是中美货币政策重新错位的重要背景。鉴于美国货币政策的重心在“防胀”，中国货币政策正在围绕“稳增长”发力，这是中美两国国债收益率利差进一步缩小的主因。

对于下一阶段中美利差走势，中金固收研究团队则指出，在中美周期反向、美国通胀约束背景下中美利差存在继续收窄的可能，后续是否走阔取决于中国稳增长发力情况，短期内中美利差继续保持较窄的可能性较大。

对人民币汇率影响有限

4月11日A股、港股市场遭遇重挫，中美利差出现倒挂后市场风险偏好难以提升，也被认作是影响股市走势一大因素。这也进一步引发了部分投资人对于中美利差出现倒挂后，可能出现人民币汇率贬值及资本外流的担忧，甚至是进一步影响到我国货币政策走势。

在人民币汇率走势方面，2022年以来，人民币汇率双向波动态势不变。4月11日，在岸、离岸人民币对美元小幅回调。4月12日0时，在岸人民币对美元报6.3795，年内涨幅为0.05%；离岸人民币对美元报6.3841，年内跌幅为0.31%。

国金证券认为，短期，中美利差倒挂对利率债与北上资金有扰动，但预计人民币汇率受冲击程度有限。历史上来看，人民币汇率会受证券市场外资流出的扰动，但随着外资净流出结束，汇率将再度企稳。本轮中美利差倒挂或会对外资交易型资金造成冲击，进而扰动汇率。

国金证券强调，无论中美利差还是人民币汇率，均是中美经济基本面的映射，基本面分化叠加高位实际利率，将对人民币汇率提供支撑。两国基本面是驱动中美利差、资产价格、人民币汇率的共同因素。回归基本面后，汇率仍有支撑。此外，剔除通胀后当前实际利差仍居高位，也将对人民币形成支持。

中信证券首席固定收益分析师明明指出，历史上看，中美利差收窄往往伴随着人民币贬值，但并非主导人民币汇率的关键因素，分析人民币汇率的影响因素更应该从国际收支角度入手。站在当前时点，经常项目和直接投资项目顺差规模仍然较大，境内美元流动性充足，资本流出的规模也仍然可控。因此，中美利差收窄对于人民币的影响或较为有限。

结售汇顺差是汇率走势的关键

2016年以后至2021年9月，人民币汇率走势的一个显著特点就是人民币兑美元汇率走势与美元指数负相关。美元指数强势，人民币兑美元汇率贬值，反之亦然。2021年9月之后，情况发生改变。美元指数强劲升值，两个季度之内，美元汇率升值6.5%，人民币兑美元汇率升值1.7%。

国际收支经常项目和非储备性质金融账户持续顺差，企业和居民结汇意愿增强，推动人民币兑美元汇率持续升值。顺差和结汇意愿缺一不可。如果国际收支顺差，但企业和居民结汇意愿较低，那么人民币汇率与美元汇率指数也不会出现背离。

最典型是2017年，当年国际收支相关项目实现2982亿美元顺差，但由于2015年和2016年人民币贬值压力较大，企业和居民部门对人民币信心不足，结汇意愿较弱，当年银行代客结售汇反而出现690亿美元的逆差。如果没有那段时期美元指数整体弱势，人民币兑美元汇率极有可能出现大幅贬值。

2020年之后，国际收支相关项目顺差持续扩大。2021年，经常项目和非储备性质的金融账户顺差更是达到创纪录的3554亿美元，其中三、四季度顺差为2376亿美元。这是2016年以来，相关项下顺差首次超过3000亿美元。在国际收支顺差扩大的同时，银行代客结售汇顺差也快速增长，当年实现顺差3074亿美元，其中三、四季度顺差1549亿美元。持续顺差和结汇意愿的增强，是人民币兑美元汇率与美元指数走势差异的主要因素。

进一步分析可知，国际收支顺差和银行代客结售汇顺差存在一定的滞后。最大可能是，企业和居民更多依赖过去国际收支情况决定是否持有外汇。

货币政策要以我为主

此外，在货币政策方面，监管方多次强调“货币政策要以我为主”。在4月6日召开的国务院常务会议上，国务院总理李克强指出当前我国经济运行总体保持在合理区间，但国内外环境复杂性、不确定性加剧，有的超出预期。要适时灵活运用再贷款等多种货币政策工具，更好发挥总量和结构双重功能，加大对实体经济的支持。

在兴业证券首席经济学家王涵看来，未来人民币走势或更多受到国内自身情况影响，另对于央行来说，一方面，经济下行压力增大，意味着对宽松的诉求是有所上升的；但另一方面，货币政策宽松并不能完全解决当前中国经济下行的痛点，且不排除可能会带来跨境资金的压力。短期来看，央行大概率仍然会维持宽松的态度，但是否会使用释放信号意义更强的工具，可能会阶段性谨慎。 

来源：浙江贸促综合整理自北京商报、第一财经、人民资讯